组合拳挤压套利资金空间人民币汇率接连下跌

　　跨境资金净流入呈现扩大之势。昨日外汇局发布的数据显示，1月银行结售汇顺差733亿美元，创下去年年初公布此数据以来的最高值。一方面，人民币汇率中间价连续走低，已令人民币单边升值预期被打破。另一方面，央行也悄然加大了公开市场正回购回笼力度。业内人士称，近期央行货币政策出现了调整，一定程度上打击了此前较为活跃的套利资金。

　　导读：

　　央行组合拳挤压套利资金空间 人民币汇率接连下跌

　　人民币即期汇率昨暴跌 创6个月新低

　　汇率跌得有点快 央行收千亿护盘

　　央行回笼再加码 资金面宽松或延续至3月中旬

　　央行组合拳挤压套利资金空间 人民币汇率接连下跌

　　跨境资金净流入呈现扩大之势。昨日外汇局发布的数据显示，1月银行结售汇顺差733亿美元，创下去年年初公布此数据以来的最高值。

　　对此，一方面，人民币汇率中间价连续走低，已令人民币单边升值预期被打破。昨日，虽中间价暂停了“五连阴”，但即期汇率却创下了两年来的单日最大跌幅；另一方面，央行也悄然加大了公开市场正回购回笼力度。

　　业内人士称，近期央行货币政策出现了调整，一定程度上打击了此前较为活跃的套利资金。而随着双向波动增加，也有利于降低此前因本外币利差较大、人民币汇率弹性偏低导致的利差交易活跃度。

　　人民币即期汇率接连下跌

　　经过了连续五个交易日“沸沸扬扬”的下跌后，25日人民币汇率中间价小幅反弹，昨日报6.1184，较前日微幅上涨5个基点。但这仍难改即期市场下跌的局面，昨日人民币对美元即期汇率早盘报6.1266，盘中触及近半年新低。

　　“尽管下跌，但昨日即期交易价与开盘中间价却已相当趋同，这在2005年7月21日汇改以来或尚属首次，极为难得。”金融问题专家赵庆明昨日称，这表明外汇市场上未来看涨的与看跌的预期大体相当，有利于消除无风险套利空间，抑制套利资金的流出入。

　　数据显示，昨日人民币对美元即期汇率单日下跌0.46%，创逾两年来单日最大跌幅，收盘价与人民币中间价相差约80个基点。

　　面对即期汇率出其不意的连续下跌，招行金融市场部分析师刘东亮称，昨日已有较多渠道反馈“套利客户十分恐慌”、“不少套利客户亏损了”，表明此轮贬值已初见效果，对新资金介入套利业务至少已形成了心理震慑。

　　对于下跌原因，除了经济增长势头走弱等因素，市场人士更为关注的是央行对近期人民币升值态度的转变。有外汇交易员揣测，人民币持续贬值，或是受央行政策引导，旨在扭转市场上的人民币单边升值预期，抑制短期套利资金流入。

　　摩根大通银行中国首席经济学家朱海斌昨日对上证报记者表示，近期人民币汇率连续下跌，一方面是宏观经济继续疲软等有关；另一方面，也与央行近期汇率政策的调整有关。

　　“从最近每日中间价来看，央行近期态度比较明显，即有意加大人民币汇率的双向波动。”朱海斌说，去年人民币汇率实际有效汇率升值近8%，在快速升值情况下，对出口造成了压力。同时，汇率升值与资本流入有关，人民币升值加大了离岸和在岸市场的利差，导致资金套利加大。

　　公开市场将加大回笼力度

　　而央行在公开市场的回笼力度也在加大。昨日，央行在公开市场开展正回购1000亿，利率继续持平于3.8%，单日操作量接近上周两次正回购操作量总和1080亿。

　　尽管正回购持续加码，但对银行间资金市场的影响并不显著。昨日，银行间市场资金价格依旧在低位徘徊。当日，隔夜回购利率报1.72%，较前日小幅上行8个基点；而7天回购利率则继续下跌至5个基点至3.22%。

　　对于央行货币政策的变化，朱海斌称，从去年下半年，货币政策一直中性趋紧，在2013年存款准备金率未调整、人民币单边升值导致资本流入的背景下，央行有限的操作工具是公开市场工具，如正回购和央票续发，但正回购去年6月后就停止了，从事后来看，主要是和当时外汇占款变动有关。

　　外管局昨日发布报告称，2013我国跨境资金总体净流入，预计2014年跨境资金延续较大净流入的内外部因素依然存在，但一些潜在市场因素仍可能触发我国跨境资金流动的双向变动。

　　“目前，央行或希望通过引入人民币的双向波动，抵消一定外汇流入的压力，给国内货币政策留下一个调整空间。”朱海斌同时说，此外，近期中间价和即期交易价的收窄，也为呼吁已久的人民币波幅扩大迎来了一个较好的时间窗口。

　　“若在2013年人民币单边升值预期较大的时候放宽波幅，对人民币造成的升值压力也就越大，此时双向波动加剧时，正是扩大波幅的良机。”他表示。

　　光大证券首席经济学家徐高也表示，近期市场对于人民币单边升值预期的打破，可预防波幅放大之后人民币出现急涨的态势。从这一角度来看，央行或有在市场中抛售人民币的动力，而这些抛出来的人民币也会直接增加银行间市场流动性供给，导致资金利率水平走低。未来央行或继续通过公开市场操作回收流动性，从而保持银行间市场资金面的“紧平衡”。

　　人民币即期汇率昨暴跌 创6个月新低

　　中国外汇交易中心数据显示，2月25日银行间外汇市场人民币兑美元汇率中间价报6.1184，较上一交易日微升5个基点，从而结束了此前连续五个交易日的下跌走势，但即期却意外暴跌，盘中触及6.1250的6个月低点。

　　分析人士表示，央行一方面积极在外汇市场上购汇，投放人民币，适度推低人民币汇率，另一方面又在资金市场积极实施正回购操作，回笼投放的人民币，确保货币政策的整体稳健。而即期价格迅速和中间价靠拢，也表明短期人民币扩大区间波幅的窗口已经打开。

　　交通银行首席经济学家连平表示，从贸易情况来看，今年1月份以来我国贸易顺差比较明显，近期人民币连续贬值，主要是受短期国际资本流动影响，国际资本前期从新兴经济体流出，甚至有些国家前期资本流出规模较大，而中国则没有明显的资本流出，去年四季度，在很多新兴经济体资金流出货币贬值的同时，人民币还在升值，资本在加大流入。最

　　对外经济贸易大学金融学院院长丁志杰表示，今年年初以来，新兴市场国家汇市不乐观，外资大举撤离新兴市场国家导致汇市出现剧烈动荡。这样的影响对中国也是存在的，尤其是美国放慢量化宽松脚步之后，资金从新兴市场国家回流发达经济体的趋势较为明显。

　　丁志杰表示，同时中国PMI指数连续3个月走低，这些都给了市场看空人民币的理由。但是目前来看，春节后的人民币汇率贬值与其他新兴市场国家还是存在很大的区别的。年初新兴市场国家的货币贬值和资本外逃不是自主选择，是国际金融资本主动撤离的结果。而我们国家近期的货币贬值更多是央行主动流动性管理的结果。

　　汇率跌得有点快 央行收千亿护盘

　　据中国外汇交易中心的数据，北京时间本周二下午13:04，即期美元/人民币汇率录得上涨0.2个百分点至6.1107，日内最高至6.11377，连续6个交易日上涨，创4个多月来新高，这也是该重要汇率3个多月以来首次上破6.1大关。据统计，即期人民币汇率今年以来的累计贬值幅度已经超过1%。有观点认为，央行近期加大正回购力度，是面对最新的金融形势不得已而为之的护盘之举。

　　人民币即期汇率创半年新低

　　人民币即期汇率周二罕见暴跌282个点，收于半年来的新低，震惊国际金融市场。有交易员指出，当前市场明显低估了大行推低人民币汇价的决心，展望后市，人民币存在进一步走软的可能。

　　从今年1月14日以来，即期汇价上行至6.0406的记录高点后快速回落，以周二的收盘价计算，累计跌幅已达1.4%。此外，周二人民币即期的单日跌幅也是汇改以来极为罕见的。而且随着即期汇率大跌，离岸汇率价格快速贬值，当前与即期的价差已经非常小。

　　自2005年7月以来，人民币放弃紧盯美元制度后已经升值了36%，在新兴市场国家的货币当中遥遥领先。经过多年的培养，这种单边升值的状态，已经成为引导国际金融市场投资风向的一个“传统智慧”。但进入2014年，特别是2月份以来，人民币出人意料的贬值走势，正在逐步改变过去的单边升值预期。

　　央行加码正回购收流动性分析认为系维稳汇率

　　周二，央行以利率招标的方式开展了1000亿元14天期正回购操作，中标利率持稳于3.80%。鉴于本周公开市场既无正、逆回购到期也无央票到期，事实上当前央行已提前实现资金净回笼1000亿元。

　　海通证券研究所由姜超、陈勇等组成的宏观策略团队认为，2014年以来，无论离岸、在岸还是人民币中间价，都处于贬值状态。人民币本质上是一种商品，其价格由供需决定。过去几年，人民币升值幅度和外汇占款数量高度相关，人民币月度升值幅度和商业银行月度结售汇顺差高度相关，而近期人民币汇率贬值最显著的是即期汇率，反映的应该是流入资金下降，对人民币需求减少。而人民币汇率又与中美1年期国债利差走势高度相关，近期中国1年期国债利率降幅接近100个基点，隔夜回购利率一度降至1.7%，意味着套息资金盈利缩窄，导致资金的流出。而历史上2009、2012年的两次人民币贬值都对应着国内利率走低。

　　据姜超、陈勇团队分析，1月融资超预期增长以及2月经济下行，有两个关键因素：一是货币应该观察增速而非绝对量，二是从金融到经济的传导存在3-6个月的时滞。从前瞻性角度考虑，未来货币政策将易松难紧。而如果央行货币政策不紧，资金利率下降，套息资金收益将趋势性下降，而人民币贬值或成全年趋势。

　　此外，有华南某中型券商总部资深分析师发布的内部观点认为，近期市场对人民币的需求快速下降，无风险利率回落，资金外撤压力增大，进而导致汇率走低，央行此时出手加码正回购回笼流动性，是应对市场最新情况不得已而为之的行为。据分析，人民币汇率走低对外贸有正向帮助，但从市场情绪看，A股将其解读为宏观经济下行的后果，因此总体上属于利空。

　　央行回笼再加码 资金面宽松或延续至3月中旬

　　周二，央行继续开展14天期正回购操作，交易量增至1000亿元，货币市场主流资金利率涨跌互现。分析人士指出，近期银行间市场资金面改善持续超预期，央行回笼加码顺理成章，预计资金利率下行空间已经有限；不过，当前公开市场回笼期限偏短，显示央行对冲力度仍属温和，综合考虑年初以来机构资金面预期转暖、外汇占款可能保持高增等因素，预计资金面宽松局面有望延续至3月中旬。

　　正回购增至1000亿元

　　隔夜回购利率止跌

　　央行公告显示，央行周二2月25日以利率招标方式开展了正回购操作。与上周四操作相比，本期正回购期限仍为14天，中标利率持平于3.80%，交易量则由600亿元增至1000亿元。市场人士表示，春节过后银行间市场资金面改善程度持续超预期，尽管央行上周合计开展1080亿元正回购操作，也未能有效阻止利率下行，为避免流动性过于泛滥，本次正回购操作再次加码顺理成章。

　　从货币市场反应来看，央行一举回收千亿资金之后，昨日短期资金利率初现止跌迹象，但市场资金面整体依旧保持宽松状态。数据显示，25日银行间质押式回购市场，隔夜利率小幅反弹至1.72%，较24日创下的近11个月低点1.64%微涨8BP，从而结束了此前连续10个交易日的下滑走势；标杆品种7天回购利率则连续第11个交易日下行，续跌5BP至3.22%，再创逾9个月新低；此外，14天、21天的中期限品种双双续降约4BP；1个月及以上期限品种涨跌互现，总体稳定。

　　市场人士表示，25日银行需补缴法定存款准备金，叠加央行千亿正回购，导致隔夜回购利率止跌反弹。短期来看，鉴于当前资金面已处于去年二季度以来最宽松水平，而节后现金回流基本结束、央行对冲持续加码，预计月底之前资金利率继续下行的空间已经有限。

　　据统计，本周公开市场上无正逆回购和央票到期，昨日央行公开市场操作实现1000亿元净回笼。业内人士表示，当前资金面依旧宽松，预计周四央行将继续开展正回购操作，本周公开市场净回笼有望达到1500-2000亿元。此前两周，公开市场净回笼规模分别为4500亿元、1080亿元。

　　短期受益外汇高增长

　　3月下旬或重新趋紧

　　应该说，机构先前对于今年初资金面的改善有所预期。然而，春节过后资金利率的下行幅度，仍然在很大程度上为市场始料未及。分析人士指出，近期流动性改善程度持续超预期，主要受益于“热钱”流入带来的外汇占款高增长。

　　国家外汇管理局最新数据显示，1月份银行代客结售汇顺差达到4658亿元，环比大增1.3倍。有分析人士认为，巨大的顺差数字背后，或暗藏着大量的短期国际资本“热钱”流入，1-2月份外汇占款有望保持高额增长。在此背景下，1月末以来人民币兑美元汇率快速贬值，可能是央行有意通过大行购汇引导人民币主动贬值，旨在扭转市场上的人民币单边升值预期，以达到抑制“热钱”流入的目的。

　　值得一提的是，在外汇市场投放基础货币之后，央行通常需要从公开市场进行对冲。而从近期公开市场操作情况看，央行坚持采取期限偏短的14天期正回购，而将市场猜测的28天品种和央票发行双双束之高阁，显示央行当前对冲力度非常温和，无意快速收紧流动性。分析人士表示，境内外资金利差高企，是去年以来“热钱”流入的重要原因之一，近期资金利率回落之后，境内外利差显著收窄，也会很大程度起到抑制“热钱”流入的效果。从这个角度考虑，结合外汇占款增长、央行回笼略显谨慎等因素，预计本轮资金面宽松有望持续至3月中旬。

　　更长期来看，民生证券等机构预计，从3月下旬开始资金面将逐渐收紧。理由包括：其一，3月末是商业银行季末考核的敏感时点；其二，近期人民币急跌之后，升值预期逐渐得到扭转，加之QE退出，3月份以后外汇占款增长面临不确定性；其三，二季度投资开工及债务滚动压力加大，均会相应增加资金需求。

来源：中金在线

　　版权及免责声明：凡本网所属版权作品，转载时须获得授权并注明来源“中国产业经济信息网”，违者本网将保留追究其相关法律责任的权力。凡转载文章，不代表本网观点和立场。版权事宜请联系：010-65363056。

延伸阅读