货币紧缩累积效应初现

　　我们认为，本轮货币收缩是个长期过程，先期持续出台紧缩政策造成的累积效应将逐渐显现。7月份，实际新增信贷规模再次少于市场预期，创年内新低。从市场预期和实际贷款的情况看，2011年以来一直存在着实际新增贷款超市场预期的情况，5月份和7月份是目前为止仅有例外的两个月份。这种情况说明，商业银行有着超越市场通常认识的强烈放贷冲动，但在持续紧缩货币政策的叠加效应影响下，银行的信贷扩张势头开始得到抑制。

　　商业银行的信贷扩张行为受到资本标准、贷存比等诸多资产/负债比例指标的监管约束。经过货币监管当局的持续上调准备金率、资本标准提高以及实施更加严格的风险资产划分和覆盖标准，商业银行信贷扩张的空间被不断压缩。

　　与此同时，持续的存款增长落后势头对商业银行未来的信贷扩张造成了现实压力。受通胀走势和居民预期的影响，以及投资高速增长态势难以改变趋势，2009年4月份以来，除个别月份外，储蓄增速落后于贷款增速成了一种常态。2010年下半年来，储蓄和贷款增速间的差距虽有所减少，但仍维持了储蓄落后于贷款的格局不变。商业银行信贷持续高速扩张的基础被一点点蚕食，经过长期的积累，银行信贷扩张的势头必定会被扭转。在当前我国货币市场发展不足，存款管理等同于负债管理的银行现实经营环境下，银行为满足贷存比等监管比例的要求，降低信贷扩张速度是唯一的选择。

　　目前我们仍未看到价格涨势缓解，年内通货膨胀可能再创新高。因此，即使国际经济金融环境发生变化以及国内地方债务问题对加息构成了制约，在国内价格形势未得到明确的扭转前，升息压力仍不能消除。从价格水平的环比变动看，本轮通货膨胀启动于2010年7月。2010年7月份，受当期恶劣天气的影响，食品价格水平被明显拉高一个台阶；借助于天气带来的供给冲击，粮食充当了中国货币投放过量背景下率先涨价的关键商品。未来货币当局如果能够坚决地收紧货币，物价绝对水平的环比波动能够回归正常趋势甚至略有下降，那么当前的物价水平在短暂的高位徘徊后，年底开始将逐步回落；如果当前的物价上涨趋势延续，物价年内仍将再创新高。无论怎样，未来6-12月内通货膨胀都将在较高水平上运行。

来源：上海证券报 作者：胡月晓

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