聚焦地方债：迷雾重重，隐忧浮现

编者按：地方债，成为了这几天全国两会代表委员们热议的话题之一。2013年，由财政部代理发行的地方债规模为3500亿元，用以弥补地方财政收支差额。2010年和2011年中央每年代理发行地方政府债券规模均为2000亿元，2012年这一数字增至2500亿元。国际金融危机冲击我国以来，为了弥补经济刺激计划配套资金的不足，地方融资平台以土地为主要抵押品，吸纳大量贷款。2012年至2014年，有35%的地方债集中到期，而2012年的土地出让合同价款只有2.69万亿元，同比下降了15%左右。

　　地方融资平台贷款总盘子究竟有多大？当前，征地拆迁成本愈来愈高，土地红利趋于消退，房地产调控再度加码，地方政府偿债能力受到了多大影响？新型城镇化的召唤，会不会让地方政府在GDP的压力与诱惑下背上更多债务？重重迷雾中，隐忧浮现。

　　偿债高峰临近，展期只能解一时之困

　　地方债，这个金融危机以来挥之不去的话题，随着偿债高峰的到来而再度升温。

　　国家审计署副审计长董大胜在全国政协会议上透露，我国中央债务规模在7.7万亿元左右，地方债在10.71万亿元左右，考虑到部分地方债存在一定浮动性，估计目前各级政府总债务规模在15万亿至18万亿元之间。这反驳了英国最大的商业银行巴克莱集团早前的估算，巴克莱的一份报告认为目前中国政府的总负债约为32万亿元至50万亿元。

　　10.71万亿元，这还是2011年7月审计署《关于全国地方政府性债务审计情况的报告》（下称35号文）公布的截至2010年末的数字。在这次全国两会上，不少关注地方债务问题的代表委员们都在追问：两年过去了，现在地方债的总盘子究竟有多大？年初，长江证券分析称，2012年下半年“稳增长”的政策导向下，地方政府纷纷再度祭出经济刺激方案，考虑近两年新增的基建信托与城投债，再假定平台贷款余额不变，则地方债可能已经增至12万亿元以上。招商证券在这一问题上更为悲观，其一份报告在分析了城投债、基建信托与平台贷的腾挪后认为地方政府债务余额可能已经达到14.8万亿之多。

　　由于地方债务主要集中在基础设施等前期投入大，现金流回收期长的项目，借新还旧、“拆了东墙补西墙”，致使地方债务的资金链往往蕴含一定风险。而今后一两年地方债面临的还债高峰，让这种风险显得格外引人注目。

　　2010年年底的10.71万亿元中，2008年到2010年这三年的举债占到当年债务余额的近49%。国际金融危机之后地方债务的增速可见一斑。当时已经有78个市级政府和99个县级政府负有偿还责任债务的债务率超过了100%的警戒线。这一数字，如今又是多少？正如全国政协委员、普华永道合伙人张国俊所言，“咱们国家到底有多少地方债务呢？说不清楚。全国没有统一统计口径”。

　　从今往后三年内，有35%的地方政府融资平台贷款集中到期。应当如何应对？英国《金融时报》报道，2012年底到期的4万亿元地方债中，各级银行已经对其中至少3万亿元进行了展期。路透社援引消息人士称，中国财政部联合银监会已明确各省可成立地区性的资产管理公司，负责收购处置当地金融机构产生的不良贷款。展期，只是把问题延后处置，而不是一笔勾销。而如路透社消息属实，四大行出手，会有本质的不同，此前上世纪末期和2004年两次财政部发起的巨额资产剥离，实际上都是为了让地方政府轻装上阵，而由中央财政兜底。

　　“新老划断”后，“影子银行”雪球愈滚愈大

　　2010年之前，地方政府主要通过银行贷款进行融资。根据35号文，2010年年底地方政府债务资金来源中，79%是银行贷款，规模为8.5万亿元。但是其急剧膨胀的规模引起了监管部门的关注，从当年年中开始逐渐收紧口子。

　　当年6月的国务院19号文进行了“新老划断”，规定7月1日开始对只承担公益性项目融资任务且主要依靠财政性资金偿还债务的融资平台公司，不得再承担融资任务；对承担公益性项目融资任务，同时还承担公益性项目建设、运营任务的融资平台公司，要在落实偿债责任和措施后剥离融资业务，不再保留融资平台职能。记者了解到，去年融资平台除了保障性住房项目，已经不能从银行拿到新的贷款，银行表内资产地方债务类贷款占比已呈现下降趋势。

　　因为地方融资平台贷款增长停滞，2011年地方政府债务也基本上停止了扩张。然而2012年，地方政府找到了新的筹资办法，绕道银行，转而以城投债、信托等形式进行融资，有人将其称之为中国的“影子银行”。这些理财产品有政府的隐性担保，投资者认定地方政府无论如何不可能违约，于是争相购买。

　　2009年，3667.3亿元的城投债，仅占到当年新增地方政府债务额的10.6%。而2010年和2011年城投债净发行量也大体保持在这一水平上。2012年城投债净发行量大幅跃升，业界估计其总额在1万亿元以上，已经成为了地方政府债务扩张的主要资金来源。而2012年投向基础产业的资金信托也从2011年的209.3亿元新增至6346.6亿元。国家已经意识到了“影子银行”膨胀的危险性，2012年12月31日，财政部等四部委出台的《关于制止地方政府违法违规融资行为的通知》（即463号文）叫停了信政合作。

　　事实上，城投债和信托还不是地方融资的全部。记者去年在西南部的一个县级市采访时发现，当地推进新城建设的土地整治项目，采取的是建设移交（BT）的融资模式。即引入专门从事土地一级开发的项目承建方先行垫资进行基础建设，项目竣工后移交地方政府，等于是政府向企业“借钱”。据了解，2012年以来，在推进城镇化的过程中这种BT模式已经在地方上广为铺开。如果算上这部分“借款”，地方债务的总规模比以往常用统计口径算出来的还要大。

　　土地出让收入下降，地方还债压力增大

　　众所周知，很多地方，如果没有土地出让收入，地方财政只能是“吃饭财政”。一个城市的发展，尤其是基础设施建设，有赖于对土地的开发。根据35号文，在地方政府负有偿还责任的债务中，承诺用土地出让收入作为偿债来源的债务占23.79%，达到2.55万亿元。虽然普遍认为地方债不存在系统性风险，但一旦土地出让收入下滑，地方政府还本付息的困难和压力还是会显著增大。

　　然而，在房地产的持续调控政策下，2012年中国楼市深度调整，土地市场呈现流拍率上升、溢价率下降的态势，地方政府土地出让收入大幅下降。全国土地出让面积和合同成交价款分别为32.28万公顷和2.69万亿元，同比分别减少3.3%和14.7%。如果不是年底土地市场转热，土地出让收入大举冲高，这一数字还将更为惨淡。

　　值得注意的是，2011年，在大中型城市土地市场几近冻结，130个城市土地出让金收入与2010年同期相比降12%的状况下，全国土地出让收入仍站上了3.15万亿元的历史高位。这与一、二线城市严格调控政策后，房地产业加重在三、四线城市布局有关，而2012年下半年，三、四线城市已经出现了土地累计成交量消化时间过长、供应量远超当地人口、经济和市场规模承载力的状况，以致在新“国五条”发布前，“一线涨、二线稳、三线看跌”的说法在房地产业界广泛流传。

　　不少两会代表委员都注意到了地方债问题的地方差异性。县级平台的膨胀尤其令人担忧。在“4万亿元”之后的一年中，县级平台在平台总数的占比从60%提升到了70%。

　　全国政协委员、财政部财政科学研究所所长贾康在政协会议讨论时表示，现在虽然进入偿债高峰，但由于有新的地方债代理发行，对地方而言是借新债还旧债，债务规模总量仍在安全区，但也要注意在局部地区和具体项目上做好风险防范。这个局部地区，在逻辑上应该指的就是产业薄弱、财政过度依赖土地出让收入的城市。地方债务，在地域上呈现出和房地产业性状相似的分化：越是产业基础雄厚的大城市，房地产泡沫的风险愈小，政府偿还债务的能力越强；越是三、四线城市，土地出让收入占财政收入的比重往往就越大，房地产业也愈发“脆弱”。

　　如今，中央已经对房地产调控再度加码，三、四线城市房地产市场也在两年快速扩容后陷入疲态，此时遭遇地方债偿债高峰，部分偿债能力偏弱的中小城市会不会有困难，又会如何化解这些困难，是很多人都在问的问题。

　　新型城镇化，将为地方债格局带来什么影响？

　　土地，对于地方债而言，既是抵押品的第一选择，又是不可或缺的现金源。土地也是地方政府作为推动城镇化最大的一张牌。新型城镇化战略，对地方债的意义何在？是应当借机增强地方发债的自主性，还是应当警惕其中蕴含的举债求发展的冲动？

　　不少人主张为了支持城镇化，应当允许地方自主发债，财经评论人叶檀提出，目前地方自行发债由中央财政背书，通过各类关联公司或者平台公司通过信托等渠道融资成为主流，完全谈不上发债的自主性与市场的约束力，应当让地方债或者市政债成为公开的金融产品，可以在经济发达地区首先试点。通过地方债或者市政债的发行，地方政府对未来的收入来源进行估算，地方预决算公共财政能够得到推广，而当地民众对市政工程的效率将更为关注。

　　央行行长周小川在对地方政府债券的未来设想中，也强调了市场约束力的问题，他的办法是将地方债出售给当地居民。他认为，如果发债主体为省、市政府，而市场为全国性市场，也会出现举债缺乏制约、道德风险、定价机制失效等问题。而地方债出售给当地居民后，他们会基于自身的养老金、福利等问题来考虑是否购买，这样就构成了对地方政府债务的制约。

　　但反对的大有人在。全国人大财经委副主任贺铿就曾公开表示，不主张地方自主发债：“现在的体制、机制摆在那，地方政府的借债冲动很大，一旦让地方政府发债，投资冲动更难以控制。”

　　全国政协委员、经济学家厉以宁前两天的发言指出了城镇化可能引发的金融风险。他说，中国目前最大的风险仍然是金融。金融风险在于经济增长总是依赖于投资的拉动，现在经济发展主推城镇化，地方筹集城镇化的资金依靠债务平台，“假定投资又出现了资金过剩、产能过剩”，“债款怎么还”？他认为，城镇化不能走过去全国一窝蜂大量花钱、大搞建设的老路。

　　不难注意到，在去年以“影子银行”为主要方式的地方债扩容中，与地方政府关系密切的城商行扮演了愈来愈重要的角色。以前国有银行平台贷业务开展得很多，在受到监管层的控制后几乎断了这块业务。而城商行由于缺少客户资源，对政府的资金需求一拍即合。城商行在地方发展本来就需要依靠地方政府，其于新一轮的地方政府融资中扮演的角色愈来愈重要后，同样是政府的“钱袋子”，比起国有银行，城商行在地方的庇护与影响下，其商业决策的独立性可能会打个折扣，这无异于延伸了地方政府在推进城镇化过程中运用土地与资金的权力。

　　平台贷“新老划断”已经两年有余，压在监管层和资本市场上的“巨石”尚未卸去。近日，财政部部长谢旭人表示，2013年要强化地方政府性债务管理，抓紧建立债务规模管理和风险预警机制，严格控制地方政府新增债务。严管地方债危机，任重而道远。

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