营收依赖两大子公司 5亿商誉之下东星医疗冲刺IPO胜算有多大？

　　东星医疗营业收入逐年增长，离不开并购与大幅投入销售费用的助力。但该公司商誉占资产比重较高，加上“带量采购”“两票制”等行业政策影响，或致未来业绩承压。

　　二十世纪以前，外科手术主要采用手工缝线。但当遇到诸如肺、肠胃、肝脏等这类内脏器官的缝合工作，医生手工缝线就显得费时费力。而后，被称为“外科订书机”的吻合器的出现，使得手术缝合更高效和简便，机械化的缝合方式也显著降低了手术并发症发生率。

　　经过多年布局，江苏东星智慧医疗科技股份有限公司（下称东星医疗）即从医疗器械代理商，转型为以吻合器为核心产品的医疗器械制造商，主要从事以吻合器为代表的外科手术医疗器械的研发、生产和销售。

　　东星医疗创业板IPO也提上日程。此次IPO，该公司拟公开发行人民币普通股不超过2504万股，拟募集资金6.13亿元，分别用于孜航医疗器械零部件智能制造及扩产项目、威克医疗微创外科新产品项目和医疗外科器械研发中心项目。

　　《投资时报》研究员注意到，近年来，东星医疗营业收入逐年增长，这其中离不开并购行为与大幅投入销售费用的助力。但该公司商誉占资产比重较高，加上“带量采购”“两票制”等行业政策影响，或致未来业绩承压。

　　净利润波动

　　查阅招股书，《投资时报》研究员注意到，2018年、2019年、2020年和2021年1-6月（下称报告期），公司营收增长较为稳健，但净利润有所波动。

　　数据显示，得益于行业景气度持续提升，东星医疗报告期内营业收入分别为2.59亿元、2.96亿元、3.74亿元和1.95亿元，营收基本实现稳健增长。但同期的净利润分别为5132万元、4824万元、8028万元和4509万元，存在明显的波动。

　　出现这一状况或与外科吻合器领域市场竞争较为激烈有关。一方面，以强生、美敦力为代表的国外品牌占据了近一半的国内市场份额，多数国内企业在市场占有率上难以与历史悠久的国际品牌匹敌。另一方面，以瑞奇外科、法兰克曼、派尔特为代表的国内吻合器生产企业不断加入市场，使得市场竞争进一步加剧。东星医疗面临着来自国内国外竞争对手的双重压力。

　　同时，外科手术吻合器等产品技术迭代很快，需要不断研发创新。报告期内，该公司研发费用分别为886万元、1118万元、1832万元和989万元，总体存在一定程度的增长，但研发费用率分别为3.42%、3.78%、4.89%和5.06%，始终低于同行业可比公司6.86%、7.91%、7.68%和8.74%的均值水平。

　　相对于研发，东星医疗在营销方面投入更多。报告期内，东星医疗销售费用分别为3471万元、4658万元、3579万元和2051万元，2018年和2019年销售费用是研发费用的四倍多，2021年销售费用也是研发费用两倍多。

　　并购推高商誉

　　招股书显示，东星医疗在2017年12月以非公开发行股份和支付现金相结合的方式，完成了对威克医疗的收购，进入了吻合器产业。2019年、2020年和2021年，威克医疗实现的营业收入分别为1.65亿元、1.55亿元和2.06亿元，分别占同期东星医疗营业收入的55.81%、41.41%和46.14%。受2020年疫情影响，威克医疗的营业收入较上年有所下降。

　　2019年11月，东星医疗又完成了对孜航精密的收购，实现了向吻合器上游零部件延伸。2019年、2020年和2021年，孜航精密的营业收入分别为1.37亿元、1.41亿元、和1.84万元，分别占同期东星医疗营业收入的56.33%、36.56%、41.10%，营业收入保持增长。

　　可以发现，接连收购的两家公司在2021年的营业收入合计占东星医疗营业收入的87.24%，几乎创造了近九成的营业收入。而两家公司的净利润合计占东星医疗净利润的105.22%，对净利润的贡献比率超过100%。

　　同时，并购也不断推高东星医疗的商誉。招股说明书显示，截至2021年12月31日，东星医疗商誉账面价值为5.32亿元，占资产总额的比例是42.76%，占比已经超过四成。其中，因收购威克医疗与孜航精密产生的商誉分别为3.07亿元和2.24亿元。

　　东星医疗在招股说明书中表示，医疗器械行业长期处于增长态势，短期内需求存在一定的波动性，未来若因政策变动、市场竞争等因素发生重大不利变化，导致公司收购的子公司经营情况不及预期，使得其可收回金额低于账面价值，则公司的商誉存在减值风险，将对公司盈利能力产生重大不利影响。

　　行业政策影响几何？

　　医疗行业监管政策的变动对医疗企业的影响是IPO过程中监管审核的重点之一。深交所的两次问询中，均对东星医疗产品在全国各省市面临的“带量采购”“两票制”等行业政策的影响情况颇为关注。

　　“带量采购”政策的核心是“以量换价”，即生产厂商降价，医疗机构保证采购量。受此政策影响，若东星医疗吻合器等产品在开展带量采购的地区中标，则吻合器等产品的终端价格将大幅下降，因此需要通过销量的提升来弥补销售价格下降带来的不利影响。同时，又存在着销量提升，却无法弥补销售单价下降对盈利能力造成不利影响的风险。若东星医疗吻合器等产品未能在该地区中标，则只能争取“带量采购”采购量之外的剩余需求量，则东星医疗在该市场将面临产品销量下降，营业收入和利润水平降低等不利影响。

　　而“两票制”政策指的是只允许生产企业从生产出产品到医疗机构购买产品的流通过程中开具两次增值税发票，具体为生产企业到流通企业开一次发票，流通企业到医疗机构开一次发票。

　　虽然“两票制”政策尚未在全国范围内实施，但是部分省份已出台推广医疗器械“两票制”的相关政策。受此政策影响，经销商不再承担市场推广服务，东星医疗需委托第三方专业服务商负责产品推广和后续服务，因此将承担较多市场推广费用，将导致销售费用和销售费用率的提高。另一方面，由于产品流通层级的减少，东星医疗在扣除合理的配送费用后，其产品的销售单价、销售收入将有所上升，增值税税负将相应增加。

　　转自：投资时报

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